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Economía Mundial

Los próximos desafíos de los mercados de capitales

Miguel M. Mendieta – 22/12/2008

El ejercicio que ahora concluye será recordado durante décadas como uno de los más nefastos para el sector financiero. 2008 comenzó con un escándalo monumental en Société Générale -a propósito de unas pérdidas de 5.000 millones de euros atribuidas a operaciones no autorizadas de un bróker- y finaliza marcado por la mayor estafa piramidal de la historia -el conocido como caso Madoff, que podría haber supuesto la evaporación de 50.000 millones de dólares-. Sin embargo, estos dos acontecimientos parecen anecdóticos comparados con la quiebra del banco de inversión Lehman Brothers (el 15 de septiembre) y el devastador efecto que produjo sobre todo tipo de mercados de capitales.

Ante semejante panorama, siete expertos del sector analizan los próximos desafíos en un desayuno organizado por CincoDías y Accenture. Iván Comerma, director de mercados de capital del banco andorrano BIBM y miembro de su comité de dirección, utiliza un símil médico para describir la coyuntura actual. ‘El sistema ha sufrido una parada cardiorrespiratoria. Los protocolos médicos indican que hay que actuar antes de siete minutos para que la falta de riego no afecte al cerebro o a otros órganos. En este caso, la reanimación ha llegado en el sexto minutos. Habrá compañías y bancos afectados, pero los daños no serán irreversible’.

Esta cruda alegoría sirve perfectamente para ilustrar el colapso que vivieron los mercados financieros en septiembre y octubre. La suspensión de pagos en Lehman Brothers, unida a la cascada de pérdidas diseminadas por las hipotecas subprime y otros productos tóxicos, generó un grado de desconfianza nunca visto entre las entidades crediticias. El mercado interbancario se cerró por completo, dificultando la obtención de financiación de todas las instituciones de crédito. Para reanimar al paciente, los gobiernos de todo el mundo acordaron millonarios paquetes de ayudas que sostuvieran a sus sistemas financieros y conseguir reanimar los préstamos a empresas y particulares.

‘En las últimas semanas ya se ha notado una reactivación de la liquidez’, comenta Alberto Ridaura, director de banca privada de Banco Santander. Una de las paradojas que han provocado las medidas de apoyo a la banca es que aquellas entidades que han recibido fuertes inyecciones de capital por parte del Estado (como es el caso de la banca británica) están consiguiendo financiarse a mejores precios que los firmas sanas, según explica Comerma.

Esa recapitalización de los balances bancarios con dinero público -que tan sólo en la Unión Europea ha superado los 263.000 millones de euros según los analistas de BNP Paribas- va a obligar al resto de entidades financieras a aumentar sus habituales niveles de solvencia. ‘El fortalecimiento de los recursos propios es una tendencia que va a generalizarse en todas las economías del mundo. Las empresas deben acostumbrase a operar más en base a sus propio balance y a depender menos de la financiación externa’, apunta Raquel Martínez Cabañero, directora de mercados de capitales de Ibercaja.

De la misma opinión es Jesús González-Nieto, director de desarrollo de Bolsas y Mercados Españoles (BME): ‘Otros sectores tendrán que hacer lo mismo que el financiero, y reforzar sus niveles de capital. El ritmo de crecimiento ya no se basará tanto en el apalancamiento. Habrá que recuperar fortaleza en el balance de las empresas’.

Este experto recuerda que 2008 va a ser el sexto mejor año de la historia en cuanto a fondos captados por las empresas españolas, vía ampliación de capital. En total, se han producido 47 operaciones. La más relevante ha sido la de Santander, que en tres semanas levantó 7.200 millones de euros, a pesar de las dificultades del mercado.

La deuda corporativa también ha vivido un florecimiento de fin de año. En la última semana de noviembre, las compañías españolas realizaron emisiones por 9.550 millones, un nivel tan sólo alcanzado en los mejores tiempos. Iván Comerma, de BIBM, considera que ese volumen de emisiones de bonos de empresas se debe ‘a decisiones oportunistas’. En su opinión, ‘muchos inversores han visto en la deuda corporativa una alternativa atractiva a la renta variable, por los cupones que ofrece’.

Jokin Cantera, director de instituciones y crédito de Banesto, también ha apreciado el repunte. ‘Noviembre ha sido el mes con mayor volumen emitido de deuda corporativa desde junio de 2003. La explicación es que, tras dos meses de inestabilidad por las noticias alarmantes que se iban sucediendo, ha habido un periodo de mayor tranquilidad. Además, las emisiones que se iban produciendo recibieron una buena acogida.

Uno de los problemas que ha generado el cierre de los mercados de capitales (como el de emisiones de bonos bancarios o corporativos) es la presión que ha supuesto para la renta variable. González-Nieto, de BME, explica el proceso. ‘La Bolsa ha tenido unos niveles de volatilidad sin precedentes, porque ha sido el sido el único mercado abierto que ha seguido funcionando, la única plaza donde una empresa o un particular podía deshacer posiciones para obtener liquidez. Esto le ha metido mucha presión. Por eso creemos que es importante que otros mercados de capitales, como el de deuda corporativa, vayan restableciendo su normalidad’.

Salidas a Bolsa y cuotas participativas

Las fuertes caídas bursátiles y las fluctuaciones constantes de las acciones también han provocado la paralización de las salidas a Bolsa. A lo largo de 2008, no ha habido ninguna oferta pública de venta (OPV) al uso. Tan sólo han comenzado a cotizar las cuotas participativas de Caja Mediterráneo (CAM) -unos títulos similares a las acciones pero sin derechos de voto-. González-Nieto recuerda que ‘desde agosto no se ha producido ninguna OPV en toda Europa’.

Respecto a la utilización de las cuotas para mejorar la capitalización, Martínez Cabañero -única representante de una caja de ahorros entre los participantes-, reconoce que son ‘un instrumento interesante’. ‘Habrá muchas cajas que las utilizarán como vía para reforzar los recursos propios de primera categoría. En Ibercaja no estamos valorando aún su uso, porque tenemos un alto nivel de liquidez y solvencia’, señala.

Además de la alta volatilidad en los mercados de capitales, Diego López Abellán, socio de Accenture, destaca otros dos factores que han marcado los últimos meses: el descrédito de los productos estructurados complejos y el colapso del modelo de negocio de la banca de inversión. ‘Los acontecimientos recientes han demostrado la victoria de la banca minorista sobre la banca tradicional’.

El resto de participantes en el encuentro coinciden plenamente con este análisis. El representante de Santander destaca que ha prevalecido el modelo de banca tradicional, el de cercanía, ‘aquel que basa su éxito en un profundo conocimiento del cliente y de sus necesidades, y en el asesoramiento personalizado’. Ridaura destaca que las técnicas de originar para distribuir -en la base de la expansión global de las hipotecas subprime- ‘no ha funcionado correctamente’.

Además de resaltar las disfunciones provocadas por la falta de ética de algunos bancos de inversión, los expertos señalan también a las agencias de calificación crediticia como otro de los culpables de la crisis financiera. Iván Comerma subraya el riesgo moral de su actividad. ‘Si es el emisor quien paga a la firma de rating, ésta tendrá tentaciones para ser más benévola. Sin embargo, si fuera el inversor que compra el bono quien pagara a la agencia, se garantizaría que ésta fueran más imparcial’.

Jokin Cantera, de Banesto, matiza las críticas a los Standard & Poor’s, Fitch y Moody’s. ‘Es injusto cargar una responsabilidad excesiva sobre las agencias de calificación. Los inversores no deberían haber confiado únicamente en su criterio, en la valoración de la firma. Tendrían que haber contado con un juicio independiente’.

Ridaura también destaca ‘la mala regulación’ de algunos países y los fallos de ciertos gestores de fondos como otros dos factores desencadenantes de la crisis financiera.

Vencedores y vencidos

A la hora de hablar de los vencedores de las turbulencias, además del modelo de negocio de la banca minorista, todos los participantes destacan el papel del Banco de España. En primer lugar, por el establecimiento de las provisiones anticíclicas, una dotación de fondos que se crea en tiempos de bonanza para amortiguar los efectos de un incremento de la morosidad. Durante muchos años, el sector consideró este instrumento contable como un agravio comparativo respecto a competidores europeos, pero ahora aplaude de forma unánime esa cautela del regulador.

El segundo punto de alabanza al Banco de España se refiere a su negativa a aprobar los vehículos de inversión fuera de balance. Muchas entidades solicitaron a la institución dirigida por Miguel Ángel Fernández Ordóñez, que les permitiera crear este tipo de instrumentos, muy generalizados entre los bancos estadounidenses. El regulador rechazó las peticiones, lo que ha evitado que el sector registrara pérdidas millonarias por depreciación de activos tóxicos.

Su buen desempeño ha sido tal que José María Villar, socio de Accenture, está convencido de que ‘las provisiones anticíclicas se exportarán a otros países’. Además, considera que los problemas que ha vivido el sector van a provocar ‘una nueva oleada regulatoria’, así como la creación de ‘una cámara de compensación para derivados de crédito’.

Jokin Cantera puso el broche final al encuentro al destacar tres factores que serán claves para superar esta crisis: ‘la memoria, para aprender de errores pasados; la transparencia, para conocer mejor el negocio de cada entidad, y la responsabilidad, para desarrollar mejor los mercados de capitales futuros’.

Intervencionismo, sí, pero en su justa medida

Uno de los puntos de encuentro entre los participantes en el desayuno organizado por CincoDías y Accenture sobre los mercados de capitales es el referente a las medidas gubernamentales de apoyo al sector financiero. Todos ellos coincidieron en la importancia de las mismas, pero insisten en que es imprescindible que sean transitorias.

En España, los dos instrumentos que se han puesto en marcha han sido: el fondo de adquisición de activos financieros -que ya ha comprado cerca de 10.000 millones de euros en títulos hipotecarios, para mejorar la financiación a medio plazo de bancos y cajas- y la concesión de avales públicos para emisiones de bonos y pagarés bancarios, una medida que tendrá sus primeras aplicaciones prácticas en enero. ‘Considero que las medidas adoptadas por los poderes públicos han tomado la dirección correcta. Se está notando ya una reactivación de la liquidez’, comenta Alberto Ridaura, responsable de banca privada de Banco Santander. Jokin Cantera, director de mercados de capitales de Banesto, coincide en el análisis, pero pone el acento en los plazos. ‘Es importante determinar cuánto tiempo va a durar el intervencionismo’, comenta. Para Iván Comerma, de BIBM, la respuesta está clara. Los apoyos estatales al sector ‘no deben emplearse durante mucho tiempo’.

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